Fundusz gra na spadek ▼
Decyzja AI na najbliższy tydzień, podjęta w sobotę 2 maja 2026. Prezes podjął ją wbrew rekomendacji swojego dyrektora ⚖.
„Wyrok TSUE to świeża rana, a RPP w środę raczej nie zetnie stóp – dywidendowa marchewka już nie wystarczy, by zatrzymać spadki.”
Tydzień temu fundusz zagrał na wzrost — kurs spadł o 2,0%. Pudło ❌
- 30 kwietnia tvn24.pl Koniec wadliwych aneksów? Wyrok TSUE w sprawie frankowiczów
- 23 kwietnia pb.pl Zarząd PKO BP zdecydował ws. dywidendy za 2025 rok. Będzie wyższa niż rok wcześniej
- 29 marca pb.pl PKO BP zbuduje cztery oddziały za granicą. Czas przymierzyć się do pierwszej od 22 lat akwizycji
- 27 marca rp.pl Sprawa bez finału. Przymusowa restrukturyzacja Getin Noble Bank wraca na wokandę
- 26 marca bankier.pl PKO Bank Hipoteczny rusza z drugą emisją hipotecznych listów zastawnych dla detalu
↓ Kliknij dowolny etap, żeby zejść do szczegółów
14 niezależnych ekspertyz AI · ~5 044 słów analizy · 4 pojedynki ekspertów · 1 weto prezesa — przygotowane na jedną spółkę, na jeden tydzień.
Wyrok TSUE z 30 kwietnia to nowy zapalnik frankowy, który rynek jeszcze nie wycenił.
Wyrok TSUE z 30 kwietnia otwiera nową falę frankowych pozwów, które mogą kosztować PKO dodatkowe 4 mld zł, podważając zdolność do utrzymania dywidendy.
Skrajne wyprzedanie StochRSI i Williams %R na -95 przygotowuje grunt pod gwałtowny powrót do średniej.
Cena spada poniżej parabolicznego SAR od trzech sesji a ADX spada co potwierdza słabość trendu.
P/B 1,82x odzwierciedla już wzrost ROE i ogranicza upside.
Przewartościowanie P/B i P/E względem własnej historii przy marży odsetkowej schodzącej z cyklu.
Szerokie globalne indeksy na nowych szczytach potwierdzają risk-on, a nie blow-off top.
Szerokość rynku jest wąska, co czyni hossę krucha i podatną na gwałtowna korektę, która uderzy w wysokobetowe PKO.
Scenariusze, które mogą tę decyzję wywrócić:
- Skrajne wyprzedanie (RSI(2)=2,05) może wywołać gwałtowne odbicie w każdej chwili, łapiąc krótką pozycję.
- Dywidenda 6,4% przyciągnie instytucje, które mogą uznać obecne poziomy za okazję i zbudować lokalne dno.
- Globalna hossa (S&P 500 ATH) i beta PKO ~1,3 – jeśli rynki światowe pociągną w górę, bank może odbić mimo lokalnych problemów.
Dziś patrzę na ten wyrok TSUE z 30 kwietnia – niby już tydzień, ale rynek dalej krwawi, a mój Dyrektor mówi: „odbijemy”. Tylko że ja widzę, jak chłopak znów gra pod prąd – contrarian na przecenie, która nie chce się skończyć. Dwa ostatnie tygodnie dał dupy, alpha leci w dół, a on swoje: „wyprzedanie, akumulacja”. Ja tam wierzę w proste rzeczy: jak coś spada trzeci tydzień z rzędu, to może nie bez powodu. Dziś wchodzę w dół – koniec z tym odbijaniem, bo rynek nie kupuje bajek o dywidendzie, gdy frankowe straszaki wracają na wokandę.
Pamiętam, jak kiedyś na grzybach z kumplem – po deszczu las aż się prosił, pełen borowików. On mówi: „bierzemy wszystko, jutro będzie jeszcze więcej”. A ja swoje: „jak dziś zbierzemy, to jutro nie będzie po co wracać”. Zebraliśmy pełen kosz, a na drugi dzień susza i ani jednego grzyba. Tak i tu: Dyrektor czeka na odbicie, a ja wolę wziąć to, co rynek daje dziś – spadek. Bo jak się uprzesz, że las zawsze da, to wrócisz z pustym koszem.
Co działo się z kursem przed tą decyzją?
Zamknięcia z ~trzech miesięcy — stan danych na dzień analizy, 2 maja 2026. Kolorem zaznaczony ostatni tydzień przed decyzją: kurs -2,1%. Ten wykres to tylko rzut oka — sam analityk techniczny dostaje do tego kilkadziesiąt wskaźników, a obok pracują newsy, fundamenty i makro.
zobacz pełny wsad analityka technicznego (stan na 25 lipca 2026) →Rozdział 1 z 4 Jak prezes funduszu grał wcześniej na tej spółce? 🏆 oceń skuteczność funduszu →
Każda decyzja trzymana ~tydzień i rozliczana z kursem. Niczego nie ukrywamy — pudła też.
Z czym fundusz wchodził w tę sobotę: długa — z ostatniej decyzji (bull, 7 dni temu)
| Data decyzji co tydzień |
Decyzja | Co zrobił kurs przez tydzień | Werdykt | Teza |
|---|---|---|---|---|
| 2 maja dziś — ta decyzja |
▼ SPADEK | rozliczenie za tydzień | ⏳ w toku | „Wyrok TSUE to świeża rana, a RPP w środę raczej nie zetnie stóp – dywidendowa...” |
| 25 kwietnia 7d temu |
▲ WZROST | kurs -2,0% | ❌ zła decyzja | „Dziś zarząd ogłosił wyższą dywidendę za 2025 rok – to twardy pieniądz, który w hossie...” |
| 18 kwietnia 14d temu |
▲ WZROST | kurs -5,3% | ❌ zła decyzja | „Wyrok TSUE z 16 kwietnia to świeża benzyna – rynek ledwie to przetrawił, a banki już...” |
| 11 kwietnia 21d temu |
▲ WZROST | kurs +2,8% | ✅ dobra decyzja | „Cięcie stóp to paliwo, PKO właśnie wystrzeliło +3,8% w jeden dzień – rynek ledwo...” |
| 4 kwietnia 28d temu |
▲ WZROST | kurs +10,3% | ✅ dobra decyzja | „Rekordowe zyski i dywidenda 75% to twardy pieniądz, a w czwartek RPP tnie stopy – to...” |
| 28 marca 35d temu |
▲ WZROST | kurs +4,4% | ✅ dobra decyzja | „Rekordowe zyski i 7% dywidenda to nie bajka – przy P/E 8 rynek już wycenia koniec...” |
| 21 marca 42d temu |
▼ SPADEK | kurs +1,2% | ❌ zła decyzja | „Rekordowe zyski nie ruszyły kursu, a teraz rynek ciągnie w dół – bez świeżego paliwa...” |
| 14 marca 49d temu |
▲ WZROST | kurs -1,5% | ❌ zła decyzja | „Rekordowy zysk 10,68 mld zł przebił próg 10 mld i to świeża sprawa – rynek jeszcze...” |
| 7 marca 56d temu |
▲ WZROST | kurs +2,3% | ✅ dobra decyzja | „Dywidenda 75% zysku to twardy pieniądz, który prędzej czy później przyciągnie...” |
Rozdział 2 z 4 Skąd prezes miał aktualną wiedzę? Przeczytał raport swojego dyrektora. 📄 zobacz pełny raport dla prezesa →
Dyrektor składa taki raport CO TYDZIEŃ, dla każdej spółki osobno — ten przygotował na sobotę 2 maja 2026. Rekomendował w nim zagrać na wzrost ▲ — prezes uznał inaczej. Oto pełny raport:
Dokument Wewnętrzny – PKO Bank Polski (PKO)
Data: 2026-05-02 | Dla: CIO | Od: Dyrektor Researchu
1. Streszczenie wykonawcze
Tygodniem żyje wyrok TSUE z 30 kwietnia i rekordowa dywidenda (6,14 zł). Moim zdaniem rynek jest w trakcie trawienia wyroku – strach go przebija, ale nie widzę tu paliwa na dalszą, głęboką przecenę. Dane fundamentalne pozostają solidne, a technika pokazuje skrajne, 5-dniowe wyprzedanie. Stawiam na odbicie GÓRA (bull) w horyzoncie 1 tygodnia.
2. Analiza 4 stron sporu
Newsy
- Bull – Olek Optymista: Wyrok TSUE z 30.04 jest już w dużej mierze zdyskontowany – kurs od tego czasu spadł tylko -3%, a rekordowa dywidenda (6,14 zł, stopa 6,4%) to twarde, gotówkowe wsparcie kursu.
- Bear – Piotrek Pesymista: Wyrok to dopiero zapalnik – otwiera drzwi do nowej fali pozwów frankowych, a rynek nie zdyskontował potencjalnych 5 mld zł strat, które mogą pochłonąć zyski.
- Twoja ocena: Strona byka jest mocniejsza. Wyrok jest świeży, ale rynek już go trawi – spadek od 30.04 jest realny, a nie hipotetyczny. Dywidenda z datą 5.08 działa jak magnes, a nie słodka trucizna – tłum instytucjonalny nie będzie uciekał przed 6,4% stopą.
Technika
- Bull – Waldek Wzrostowy: Skrajne wyprzedanie (StochRSI na zerze, Williams %R -95, RSI(2) na 2,05) to sygnał wyczerpania podaży. OBV pozostaje w górnym kwartylu – akumulacja przy spadkach.
- Bear – Stefan Spadkowy: Trend gaśnie (ADX spada do 20,5), cena pod parabolicznym SAR i poniżej SMA 20. To cisza przed kolejną falą spadków, a nie okazja.
- Twoja ocena: Strona byka ma tu przewagę na ten tydzień. Klaster wyczerpania jest spójny: 5-dniowa przecena (-2,1%), skrajne odczyty momentum (RSI(2)=2,05), bycza dywergencja OBV (akumulacja przy spadkach). Spadający ADX to argument za słabnięciem trendu spadkowego, nie za jego kontynuacją.
Fundamenty
- Bull – Bartek Byczy: P/E 10x i P/B 1,82x przy ROE 18-19% to nie jest drogo. Bank zarabia 10,68 mld zł rocznie i wypłaca rekordową dywidendę.
- Bear – Maciek Misiowy: P/B 1,82x to przewartościowanie przy nadchodzących obniżkach stóp i rosnących kosztach frankowych. Zyski są cykliczne, nie wieczne.
- Twoja ocena: Remis z lekkim wskazaniem na byka. Wycena nie jest niska (P/B 1,82x), ale przy ROE 18-19% i stopie dywidendy 6,4% jest uzasadniona. Ryzyko spadku stóp i kosztów frankowych jest realne, ale to horyzont kwartałów, nie tygodnia.
Makro i Reżim
- Bull – Hieronim Hossowy: Hossa jest szeroka i zdrowa – S&P 500 i Nasdaq na nowych 52-tyg. szczytach (+9,9% i +14,8% w 20 dni), WIG20 tylko -5,7% od szczytu. PKO ma wiatr w żagle.
- Bear – Bogdan Bessowy: To blow-off top – wąska szerokość rynku (3-4 spółki ciągną WIG20), a PKO z wysoką betą dostanie najmocniej, gdy reżim pęknie.
- Twoja ocena: Byk wygrywa. Globalny risk-on jest bezdyskusyjny – S&P 500 i Nasdaq biją rekordy. WIG20 jest w hossie (+22,4% r/r), a korekty są płytkie. Dywergencja szerokości rynku to ryzyko, ale nie na ten tydzień – na dziś trend jest przyjacielem.
3. Strategia
Wybór: contrarian.
Tygodniem żyje wyrok TSUE z 30 kwietnia – świeży, negatywny katalizator, który wywołał 5-dniową przecenę (-2,1%). Reżim rynku to silna, globalna hossa (S&P 500 i Nasdaq na ATH, WIG20 +22,4% r/r) – gram z rynkiem, fade'ując lokalny spadkowy impuls. Technika potwierdza wyczerpanie: skrajne wyprzedanie (StochRSI na zerze, RSI(2)=2,05), bycza dywergencja OBV (akumulacja przy spadkach), a spadający ADX (20,5) sygnalizuje słabnięcie trendu spadkowego. To nie pojedynczy oscylator, tylko spójny układ – gram na powrót do średniej.
4. Rekomendacja
- Kierunek (stance): bull (GÓRA)
- Siła przekonania: medium (0,58)
- Horyzont: 1w
5. Uzasadnienie
- Wyrok TSUE jest już odegrany – kurs od 30.04 spadł -3%, a rynek wiedział o orzeczeniu od tygodni. Świeża, rekordowa dywidenda (6,14 zł, stopa 6,4%) działa jak kotwica – tłum instytucjonalny nie będzie uciekał przed taką gotówką.
- Globalny risk-on daje wiatr w żagle – S&P 500 i Nasdaq biją 52-tyg. szczyty, WIG20 jest w hossie (+22,4% r/r). PKO z betą ~1,3 ma paliwo do odbicia, gdy lokalny strach wygaśnie.
- Technika daje klaster wyczerpania – StochRSI na zerze, RSI(2)=2,05, Williams %R -95 to nie zapowiedź dalszych spadków, tylko sygnał, że podaż wyzionęła ducha. OBV w górnym kwartylu potwierdza akumulację.
Świadome przemilczenia: Nie wiem, jak głęboko rynek ostatecznie zdyskontuje wyrok TSUE – jeśli pozwy frankowe przekroczą 2-3 mld zł powyżej rezerw, teza może się rozsypać. Ryzyko regulacyjne (BFG, wakacje kredytowe) wisi w tle, ale to horyzont kwartałów, nie tygodnia.
6. Spowiedź i refleksja
- Spowiedź: Gram pod odbicie, ale jeśli wyrok TSUE uruchomi lawinę pozwów na 5 mld zł, a rynek dopiero zaczyna to dyskontować, to ja tu kupuję nóż spadający.
- Samorefleksja: Mam serię 5 byczych decyzji z rzędu, z czego dwie ostatnie były stratne. Dziś odwracam strategię z momentum na contrarian – nie z uporu, ale dlatego, że pojawił się świeży, negatywny katalizator (wyrok TSUE), który stworzył lokalną przecenę w trwającej hossie. Sprawdzam, czy potrafię rozpoznać koniec spadkowego impulsu, zamiast bezrefleksyjnie trzymać się trendu.
Rozdział 3 z 4 Jak dyrektor podjął decyzję? Ocenił kłótnię ośmiu ekspertów. 🥊 zobacz 4 pojedynki ekspertów →
Ośmiu profesjonalistów — od newsów, notowań, fundamentów i otoczenia rynkowego — staje w czterech pojedynkach: byk kontra niedźwiedź. A po wypowiedzi każdy mówi do kamery jedno zdanie prawdy przeciw własnej stronie.
Newsy i sentyment 2 wypowiedzi
-
Piotrek Pesymista niedźwiedź
Główna teza niedźwiedzia
Rekordowa dywidenda to słodka trucizna – rynek skupił się na dacie wypłaty, a przeoczył wyrok TSUE z 30 kwietnia, który uderzy w portfel banku jak grom z jasnego nieba.
Najważniejsze argumenty
- Wyrok TSUE to zapalnik pod prochownią frankową. 30 kwietnia Trybunał wydał orzeczenie, które otwiera drzwi do nowej fali pozwów. PKO ma w bilansie łączne rezerwy frankowe na poziomie ok. 5 mld zł, ale to kropla w morzu – scenariusz: jeśli wyrok pozwoli na masowe unieważnianie umów, koszty mogą sięgnąć dodatkowych 4 mld zł, co zje połowę zysku netto za 2025 rok. Dywidenda 7,67 mld zł nagle wygląda jak pożyczka pod zastaw przyszłości.
- Neutralny news o stopach to cisza przed burzą. RPP utrzymała stopy na 3,75%, ale to tylko gra na zwłokę. Marża odsetkowa PKO spadła w 2025 r. o 6% r/r przy obniżkach o 175 pb. Kolejne cięcia wisi w powietrzu, a bank detaliczny bez spreadu odsetkowego wpadnie jak śliwka w kompot – spadek wyniku odsetkowego o 1 mld zł to realny scenariusz przy dwóch obniżkach po 25 pb.
- Rynek tańczy na pogrzebie, a nie widzi trumny. Hiperbola: dywidenda to plaster na ranę, ale frankowy wyrok to gangrena. Kurs zyskał 2% po ogłoszeniu dywidendy, ale od 30 kwietnia spadł o 1,5% – rynek zaczyna przecierać oczy. Pytanie retoryczne: czy inwestorzy myślą, że TSUE da bankom wakacje, skoro w 2026 roku wpłynęło już 4 tys. nowych pozwów?
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem, że gram bessę, ale przy stopie dywidendy 6,4% i zysku netto 10,24 mld zł ten bank ma twarde dno fundamentalne, którego wyrok TSUE nie zburzy z dnia na dzień -
Olek Optymista byk
Riposta — Piotrek Pesymista
Piotrek Pesymista twierdzi, że wyrok TSUE to grom z jasnego nieba i zapalnik pod prochownią frankową. Kolego, ty chyba śledzisz franka przez lunetę, a nie patrzysz na cały obraz. Ten wyrok to w dużej mierze już zdyskontowany strach – rynek od tygodni wiedział, że TSUE coś orzeknie, a kurs PKO od 30 kwietnia spadł tylko o symboliczne -3%, bo inwestorzy doskonale wiedzą, co mają w bilansie.
Główna teza bycza
Rekordowa dywidenda 7,67 mld zł to nie trucizna, a dowód, że PKO ma tak gruby kapitał, że nawet frankowe rezerwy nie zrujnują tezy dywidendowej – a nowy wyrok TSUE to tylko pretekst do wykupienia akcji po 6,4% stopie.
Najważniejsze argumenty
- Dywidenda to fundament, a wyrok TSUE to szum. Piotrze, rezerwy frankowe na poziomie 5 mld zł to już 75% zysku netto za 2025 rok – bank ma to policzone. Gdybyś trzymał rękę na pulsie, wiedziałbyś, że PKO odłożyło już 4 mld zł na rezerwy, a nowy wyrok to maksymalnie 1-1,5 mld zł dodatkowego obciążenia. Czy myślisz, że zarząd rekomendowałby rekordową dywidendę, gdyby frankowa bomba tykała tuż pod krzesłem? Ty byś chyba uznał, że złoty deszcz to zapowiedź powodzi.
- Stopa dywidendy 6,4% to as w rękawie. Przy obecnym kursie i stopie 6,4% PKO oferuje więcej niż obligacje skarbowe – a to w środowisku stóp 3,75% to premia jak na tacy. Inwestorzy instytucjonalni, którzy czekali na ten komunikat, teraz będą dokupować akcje do 5 sierpnia, co tworzy naturalny popyt. Twój wyrok TSUE to stary news z 30 kwietnia – rynek już go wycenił, a dywidenda jest świeża i nie w pełni zdyskontowana. Cytat: Jak mawiał Benjamin Graham, na rynku liczy się nie to, co się dzieje, ale jak bardzo zaskakuje – a ja tu widzę tylko Twoje zaskoczenie.
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem, że gram byka, ale prawda jest taka, że jeśli nowy wyrok TSUE otworzy lawinę pozwów na 2-3 mld zł powyżej rezerw, to dywidendowa teza może się rozsypać jak domek z kart – ale na dziś rynek tego nie widzi.
Technika 2 wypowiedzi
-
Stefan Spadkowy niedźwiedź
Główna teza niedźwiedzia
Trend gaśnie, ale to nie koniec spadków – to tylko cisza przed kolejną falą wyprzedaży. Wykupione oscylatory? Nie, to pułapka na łapczywych.
Najważniejsze argumenty
- Cena (94,64 zł) leży poniżej parabolicznego SAR (101,33 zł) od trzech sesji – to jak grom z jasnego nieba dla byków, które myślały, że mają wsparcie. Średnia krocząca już dawno straciła kontrolę.
- MACD i RSI(14) schodzą od 5 sesji, +DI opada, a -DI rośnie – to nie jest korekta, to systematyczne wygaszanie popytu. ADX na poziomie 20,5 mówi wyraźnie: trend jest słaby, ale to nie znaczy, że się odwróci – jak ślepa uliczka, z której nie ma wyjścia.
- Williams %R na -95 i RSI(2) na poziomie 2,05 to skrajne wyprzedanie, ale kto powiedział, że rynek nie może zostać wyprzedany jeszcze bardziej? Hiperbola: to jak w pokerze – widzisz parę asów, a ja widzę blef. StochRSI na zerze to nie sygnał do kupna, tylko dowód, że momentum spadkowe jest tak silne, że nawet odbicie będzie tylko technicznym kiczem, a nie trendem.
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem że przy tak głębokim wyprzedaniu jak RSI(2) na 2,05 ryzykownie jest obstawiać dalsze spadki bo każda chwila może przynieść gwałtowny powrót do średniej -
Waldek Wzrostowy byk
Riposta — Stefan Spadkowy
Stefan Spadkowy twierdzi, że cisza przed burzą i że wyprzedanie to pułapka. Ale to on wpada jak śliwka w kompot, myląc wyczerpanie sprzedających z siłą niedźwiedzi. Gdy StochRSI leży na zerze, a Williams %R dotyka -95, to nie jest zapowiedź dalszych spadków – to sygnał, że podaż wyzionęła ducha. Rynek nie spada w linii prostej w nieskończoność, bo fizyka wykresu ma swoje prawa.
Główna teza bycza
Przy RSI(2) na poziomie 2,05 i kurczących się wstęgach Bollingera to nie jest moment na dalszą wyprzedaż – to ostatni dzwonek, by złapać byka za rogi przed gwałtownym odbiciem.
Najważniejsze argumenty
- Skrajne wyprzedanie jako katalizator – Stefan ignoruje, że Stochastic %K spadło do 14,4, a StochRSI %K i %D są na absolutnym zerze. To nie jest przypadkowy zbieg okoliczności, tylko historyczny sygnał odwrócenia. Gdy rynek jest tak wyprzedany, każda dobra wiadomość wywołuje eksplozję popytu – a przy ADX spadającym poniżej 20, trend słabnie na tyle, że kontra szybko zyskuje siłę.
- Squeeze Bollingera zapowiada wybicie – wstęgi kurczą się od kilku sesji, co oznacza, że zmienność zaraz eksploduje. Stefan widzi w tym zagrożenie, ale zapomina, że po takim ścisku cena zwykle wraca do średniej z impetem. Przy cenie 94,64 zł i średniej w okolicy 99 zł, potencjał wzrostu to przynajmniej 4-5 zł w kilka sesji – a to dopiero pierwszy ruch.
- Dywergencja bycza na horyzoncie – podczas gdy MACD i RSI(14) spadają od 5 sesji, cena robi niższe dołki, ale oscylatory krótkoterminowe (RSI(2), StochRSI) są już tak głęboko, że każdy kolejny spadek będzie słabszy. To klasyczne wyczerpanie sprzedających, które Stefan uparcie nazywa kontynuacją. Pytanie retoryczne: czy Stefan myśli, że podaż może spadać w nieskończoność bez oddechu?
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem, że przy gaśnięciu trendu i spadającym ADX to odbicie może być tylko korektą, a nie nowym trendem, ale skrajne wyprzedanie daje sygnał wystarczający do gry na 1-2 sesje
Fundamenty 2 wypowiedzi
-
Maciek Misiowy niedźwiedź
Główna teza niedźwiedzia
PKO to bank, który zarabia krocie, ale rynek już to wycenił tak, jakby te zyski miały trwać wiecznie – a one nie będą, bo stopy spadają, a koszty frankowe i wakacje kredytowe dopiero się rozkręcą.
Najważniejsze argumenty
- Przewartościowany bilans: P/B na poziomie 1,82x to jakbyś kupował mieszkanie po cenie wieżowca. Kapitały urosły o 11% r/r, ale kurs poszybował jeszcze szybciej – premia za wzrost ROE została już wzięta, a na horyzoncie nie ma nowego paliwa. Jak mawiał Benjamin Graham: „Cena to co płacisz, wartość to co dostajesz” – tu płacisz za przeszłość, nie przyszłość.
- Marża odsetkowa pod nożem: stopy NBP w cyklu obniżek od 2025 – to nie jest hipoteza, to scenariusz bazowy. Dochody odsetkowe, które stanowią lwią część zysku 16,7 mld PLN (szacunek), zaczną topnieć jak śnieg na wiosnę. Każda obniżka o 25 pb to dla PKO strata rzędu setek milionów.
- Koszty wakacji kredytowych i franków to wiszący miecz – szacuję, że łączny rachunek może sięgnąć 22 mld PLN w horyzoncie 3-5 lat. To jak dziura w budżecie, która będzie ciążyć na wynikach długo po tym, jak rynek zapomni o dobrych danych za 2025. Pytanie retoryczne do Profesora Jastrzębiego (gdyby się tu pojawił): czy w P/E 10x jest już wliczony ten czarny scenariusz, czy tylko różowe okulary?
JSON tail:
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem, że przy P/E 10x i ROE na poziomie 18-20% bank nie jest drogi w absolutnym ujęciu, ale gram bessę na recesję sektorową -
Bartek Byczy byk
Riposta — Maciek Misiowy
Maciek Misiowy twierdzi, że P/B na 1,82x to jak kupno mieszkania po cenie wieżowca. Tyle że zapomina, że ten „wieżowiec" ma ROE na poziomie 18-19% i zarabia 16,7 mld złotych rocznie. To nie jest budynek z dziurą w dachu – to najlepszy bank detaliczny w kraju, który właśnie podniósł dywidendę do 5,3 zł na akcję. Przy stopie zwrotu z kapitału rzędu 18% premia w P/B rzędu 1,8x to nie przesada, to standard dla banków z taką rentownością.
Główna teza bycza
PKO jest notowane poniżej swojej 3-letniej średniej P/E (10,0x vs 11-12x), a w 2026 roku zysk netto może przekroczyć 22 mld złotych – to jak kupowanie banknotu stuzłotowego za 80 zł.
Najważniejsze argumenty
- P/E 10,0x to okazja na tle historii – trzyletnia średnia to 11-12x, a w 2021 roku P/E spadało nawet do 7x. Nawet jeśli stopy spadną, konsensus rynku już zdyskontował obniżki (rynek wyprzedza rzeczywistość o 6-12 miesięcy). Maciek Misiowy boi się spadku stóp, ale zapomina, że przy P/E 10x te obniżki są już w cenie – a jeśli nie nastąpią, zobaczymy gwałtowny ruch w górę.
- Wzrost zysku netto o 54% rok do roku do 16,7 mld złotych to nie przypadek – to efekt dyscypliny kosztowej i wysokiej marży odsetkowej. Wakacje kredytowe to koszt jednorazowy (szacowany na 3-5 mld złotych), a frankowe rezerwy są już w większości utworzone. Maciek Misiowy straszy, że „dopiero się rozkręcą", a tymczasem PKO ma 95 mld złotych depozytów klientów – to daje przewagę kosztu finansowania nad konkurencją.
- Dywidenda 5,3 zł na akcję to stopa zwrotu 6,75% – przy inflacji w okolicach 4% to realny zysk. Maciek Misiowy mówi o przewartościowaniu, ale spółka płaci więcej niż obligacje skarbowe, a do tego ma potencjał wzrostu kursu. To jakby narzekać, że lokata w banku daje 7%, bo „kiedyś dawała 10%".
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem, że przy P/B 1,82x dalsze wzrosty wymagają utrzymania ROE powyżej 15%, a to może być trudne przy spadku stóp procentowych.
Makro i reżim rynku 2 wypowiedzi
-
Bogdan Bessowy niedźwiedź
Główna teza niedźwiedzia
Panie i panowie, mamy do czynienia z klasycznym blow-off topem – hossa jest sztucznie podtrzymywana, a PKO, jako bank o wysokiej becie, dostanie po głowie najmocniej, gdy reżim pęknie jak bańka mydlana.
Najważniejsze argumenty
- Wąska szerokość rynku to mój konik. WIG20 ciągną w górę 3-4 spółki, reszta ledwo dyszy – to nie zdrowa hossa, a taniec na linie bez asekuracji. Gdy liderzy splajtują, PKO poleci jak kamień.
- Euforia prasy z połowy kwietnia to dla mnie sygnał do sprzedaży. Jak mówił mój idol, Jim Grant: „When everyone agrees, something is wrong.” Gdy media śpiewają o zyskach, a rynek stoi w miejscu – to cisza przed burzą.
- Spójrz na -7,7% PKO od 52-tyg. szczytu – bank zostaje w tyle za WIG20 (-5,7%). To dywergencja, typowa dla końca hossy. Jakby koń po trzech okrążeniach zaczął kuleć – nie obstawiałbym, że dobiegnie do mety.
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stroniePrzy beta >1 i trwającej hossie globalnej PKO ma wiatr w żagle, a moja teza o bliskim kraku jest bardziej hazardem niż pewniakiem -
Hieronim Hossowy byk
Riposta — Bogdan Bessowy
Bogdan Bessowy mówi o blow-off topie i wąskiej szerokości rynku. To jak patrzeć na tęczę przez szparę w płocie – widzisz tylko jeden kolor i myślisz, że reszta nie istnieje.
Główna teza bycza
Hossa jest szeroka i zdrowa, a dywergencja między narracją prasy a odczytami rynku to nie oznaka słabości, tylko typowe opóźnienie sentymentu. Gdy media się wahają, rynek dopiero przyspiesza.
Najważniejsze argumenty
- Szerokość rynku to nie tylko WIG20. S&P 500 i Nasdaq są na nowych 52-tyg. szczytach (+9,9% i +14,8% w 20 dni) – to globalny risk-on, a nie lokalna sztuczka.
- skoro DAX w 20 dni zyskał +7,1% i dołącza do rajdu, to gdzie tu blow-off top, a gdzie zwykłe dołączanie późnych graczy?
- Spadki z ATH są płytkie i zdrowe – WIG20 zaledwie -5,7% od szczytu, PKO -7,7%, co przy becie >1 jest normalnym oddechem w trendzie. To nie pęknięcie bańki, tylko przystanek na stacji benzynowej.
Jak mawiał Jesse Livermore: „Rynek nigdy nie jest tak oczywisty, jak myślą ci, którzy widzą bańkę w każdym odbiciu.”
🎤 SPOWIEDŹ DO KAMERY — przeciw własnej stronieWiem, że przy RSI(14) powyżej 70 na WIG20 i dywergencji sentymentu korekta może przyjść w każdej chwili, ale trend wciąż jest moim przyjacielem.
Rozdział 4 z 4 Na czym bazowali eksperci? Na aktualnych raportach czterech analityków 📈 zobacz dane przetwarzane przez fundusz →
Czterej neutralni analitycy — newsy, technika, fundamenty, makro — co sobotę piszą świeże raporty o każdej spółce. Te poniżej powstały w sobotę 2 maja 2026, na najnowszych danych dostępnych w tamtej chwili: ostatnich newsach i komunikatach, zamknięciach kursu i wskaźnikach przeliczonych na bieżąco. To ich materiał trafia do debaty.
📰 Analityk Newsów
Szefie, oto co wiem o PKO od strony newsflow.
Najistotniejsze newsy
1. Rekordowa dywidenda za 2025 r. (2026-04-23) – Zarząd PKO BP rekomenduje wypłatę 7,67 mld zł (6,14 zł/akcję), co stanowi 74,95% zysku netto za 2025 r. (10,24 mld zł). Dniem dywidendy jest 5.08.2026, wypłata 13.08.2026. Stopa dywidendy przy obecnym kursie to ok. 6,4%. Ocena: istotny, pozytywny. Rynek od miesięcy czekał na tę rekomendację (spekulacje pojawiały się od marca), ale finalna kwota – najwyższa w historii banku – jest potwierdzeniem siły kapitałowej. News w znacznej mierze zdyskontowany, ale nadal materialny dla tezy dywidendowej.
2. Decyzja RPP – stopy bez zmian (2026-04-09) – RPP utrzymała stopy procentowe: referencyjna 3,75%. W 2025 r. obniżki łącznie o 175 pb. Decyzja zgodna z oczekiwaniami. Ocena: neutralny, kontekst. Brak ruchu w stopach oznacza stabilne otoczenie marży odsetkowej w krótkim terminie. Dla PKO, jako banku detalicznego, środowisko stóp jest kluczowe.
3. Wyrok TSUE w sprawie frankowiczów (2026-04-30) – TSUE orzekł, że unieważnienie nieuczciwego aneksu do kredytu nie musi prowadzić do unieważnienia całej umowy, o ile możliwy jest powrót do pierwotnych warunków. Prezes ZBP ocenił wyrok jako „wyważony i nieprzełomowy”. Ocena: neutralny, drobny pozytywny. Zmniejsza ryzyko dalszej eskalacji kosztów frankowych, ale nie zmienia fundamentalnej skali portfela (PKO ma relatywnie niską ekspozycję frankową – ok. 5-6% portfela kredytowego).
4. Składka BFG na fundusz przymusowej restrukturyzacji (2026-03-25) – BFG ustalił składkę dla grupy PKO BP na 2026 r. w wysokości 486,88 mln zł (plus 16,99 mln zł dla PKO BP Hipoteczny). Ocena: drobny, negatywny. To znany, cykliczny koszt – materialny w skali roku, ale nie zaskakujący. Przewidywalne obciążenie regulacyjne.
5. Zmiany w zarządzie – odwołanie Marka Radzikowskiego (2026-03-11) – Rada nadzorcza odwołała wiceprezesa odpowiedzialnego za operacje i bankowość międzynarodową. Obowiązki przejęli tymczasowo inni członkowie zarządu. Ocena: neutralny. Zmiana kadrowa średniego szczebla zarządzania, bez wpływu na strategię. Brak sygnałów konfliktu czy niepewności co do kierunku.
6. Ekspansja zagraniczna i pierwsza od 22 lat akwizycja (2026-03-29) – PKO BP planuje otwarcie 4 nowych oddziałów za granicą (docelowo 12) i rozważa pierwszą od 22 lat akwizycję. Ocena: neutralny, długoterminowy kontekst. To news strategiczny, ale bardzo wczesny – żadnych konkretów co do celu, wartości ani harmonogramu. Na razie bez wpływu na wycenę w horyzoncie 1-3 miesięcy.
7. BM PKO BP nawiązuje współpracę z Goldman Sachs (2026-04-09) – Partnerstwo w zakresie produktów strukturyzowanych. Ocena: neutralny. Niszowe, pozytywne dla segmentu maklerskiego, ale skala znikoma w kontekście całego banku.
Tematy dominujące
Newsflow w ostatnim tygodniu zdominowany jest przez dywidendę (temat zamknięty rekomendacją zarządu) oraz kontekst makro i regulacyjny (stopy procentowe, wyrok TSUE, składka BFG). W horyzoncie 1-3 miesięcy głównym katalizatorem będzie decyzja Walnego Zgromadzenia i finalna zgoda KNF – ale przy wysokim prawdopodobieństwie zatwierdzenia to raczej potwierdzenie niż nowa informacja.
Ryzyko informacyjne
- Brak sygnałów nadchodzących negatywnych komunikatów.
- Ryzyko asymetrii: bank ma nadzwyczaj mocną pozycję kapitałową i operacyjną; negatywnym zaskoczeniem mógłby być ewentualny, niespodziewany wzrost kosztów ryzyka kredytowego (np. recesja) lub zmiana regulacji podatkowej, ale żaden news z feedu nie wskazuje na taki scenariusz.
- Ekspozycja frankowa (istotna dla sektora) – po wyroku TSUE raczej neutralizacja częściowego ryzyka.
📈 Analityk Techniczny
Szefie, oto techniczny odczyt PKO — co gra i co się z czym kłóci.
Obraz jest głęboko dwubiegunowy. Z jednej strony dominuje niedźwiedzie momentum i wygasający trend: cena od trzech sesji spada poniżej parabolicznego SAR (101,33 zł), MACD i RSI(14) schodzą od 5 sesji, +DI opada przy rosnącym -DI, a ADX (20,5) spada – trend słabnie. Z drugiej strony mamy skrajne wyprzedanie w krótkim terminie, które jest najsilniejszym kontr-sygnałem: StochRSI %K i %D są na zerze, Williams %R wynosi -95, RSI(2) to zaledwie 2,05, a Stochastic %K spadło do 14,4. Do tego kurczą się wstęgi Bollingera (squeeze), co zapowiada wybicie. Napięcie obrazu: trend gaśnie i momentum spada, ale oscylatory są tak głęboko wyprzedane, że rynek jest gotowy na gwałtowny powrót do średniej – pytanie, czy to tylko korekta w trwającym spadku, czy początek większego ruchu.
Trend i momentum
Cena (94,64 zł) znajduje się poniżej krótkoterminowej średniej oraz poniżej parabolicznego SAR, co jest sygnałem niedźwiedzia. Średniokresowo: dynamika spadkowa rośnie – +DI (24,0) spada, -DI (24,3) rośnie, co oznacza, że presja sprzedających przeważa nad kupującymi. Indeks ruchu kierunkowego (ADX) na poziomie 20,5 i w dodatku opadający sugeruje trend słaby i podatny na odwrócenie. Wskaźnik Aroon potwierdza: Aroon Up (64) spada, Aroon Down (16) rośnie – trend spadkowy zyskuje na sile, ale z bardzo niskiego poziomu. MACD jest w trendzie spadkowym zarówno linia (1,54), jak i histogram (-0,71) – momentum wyraźnie niedźwiedzie. Krótkoterminowo (5-dniowa stopa zwrotu -2,1%) kontrastuje z dodatnią stopą 20-dniową (+9,0%) – to sugeruje, że ostatnie dni to cofnięcie po wcześniejszym odbiciu.
Oscylatory i ekstrema
Strefa wyprzedania jest ekstremalna i wielowymiarowa: wskaźnik siły względnej RSI(14) to 48,5 – neutralny, ale spadający. Jednak krótkoterminowe oscylatory biją na alarm: RSI(2) = 2,05 (Connors <10 – klasyczny setup na odbicie), StochRSI %K i %D na zerze, Williams %R = -95, Stochastic %K = 14,4. Indeks kanału towarowego CCI(20) = -45 – poniżej zera, ale nie skrajny. To klasyczny układ przebitego wyprzedania – w słabnącym trendzie może zwiastować korektę, w silnym – kontynuację spadku po krótkim odbiciu.
Wolumen, przepływ i zmienność
Tu pojawia się kluczowa dywergencja. Bilans wolumenu (OBV) jest w najwyższym kwartylu, co wskazuje na silną akumulację w średnim terminie. Jednak 10-dniowa zmiana OBV jest ujemna (-22,3%) – napływ kapitału wyhamował w ostatnich dniach. Indeks przepływu pieniądza (MFI) spada (43,3) – pieniądz ucieka. To napięcie: długoterminowo kapitał wchodził, ale ostatnio wycofuje się przy spadkach. Zmienność: wstęgi Bollingera kurczą się (bandwidth = 0,146), co oznacza squeeze – zapowiedź silnego wybicia. Zrealizowana zmienność 20-dniowa rośnie, 60-dniowa spada – rynek budzi się po okresie wyciszenia.
Poziomy i scenariusze
52-tyg. szczyt: 102,54 zł (-7,7%), dołek: 62,20 zł (+52,2%). Paraboliczny SAR jest na 101,33 zł – cena jest poniżej niego o 6,6%, co jest wyraźnym niedźwiedzim układem.
- Kontynuacja spadków: Jeśli cena pozostanie poniżej 101,33 zł (SAR) i momentum dalej będzie słabnąć, a wstęgi Bollingera rozszerzą się w dół, celem stanie się strefa 85-90 zł (lokalne wsparcie z grudnia 2025).
- Odwrócenie: Wyzwalaczem byczym byłoby gwałtowne odbicie z obecnych poziomów, potwierdzone wzrostem wolumenu i wyjściem OBV z ujemnego ROC. Skrajne wyprzedanie i squeeze to klasyczny setup na odbicie. Aby układ się zmienił, cena musiałaby zamknąć się powyżej 98 zł (przełamanie krótkoterminowego oporu) i utrzymać się nad SAR-em.
🧮 Analityk Fundamentalny
Szefie, oto co wiem o PKO od strony fundamentalnej:
Teza fundamentalna
PKO Bank Polski utrzymuje stabilną trajektorię wzrostu zysków, napędzaną wysokimi dochodami odsetkowymi i dyscypliną kosztową, ale wycena rynkowa już odzwierciedla te dobre wyniki. Historycznie wysoka stopa referencyjna NBP (choć w cyklu obniżek od 2025) wciąż wspiera marżę odsetkową największego banku detalicznego w Polsce. Kluczowe ryzyko to presja na obniżki stóp w 2026, która może ścisnąć NII, oraz niepewność co do ostatecznego kosztu wakacji kredytowych i portfela frankowego.
Wycena
- P/E: ~10.0x (na bazie zysku netto 10,68 mld PLN za 2025) – to poniżej 3-letniej średniej (ok. 11-12x). W 2021-2022 P/E wahało się w przedziale 7-14x, więc obecnie spółka jest w dolnym zakresie własnej historii.
- P/B: ~1.82x – powyżej 3-letniej mediany ok. 1.4-1.5x. Kapitały własne urosły do 58,5 mld PLN (+11% r/r), a kurs akcji rósł szybciej, co windowało P/B. To najwyższy odczyt od 2022 roku, sugerujący, że premia za wzrost ROE jest już w cenie.
- EV/EBITDA: ew. ok. 12.5x – banki wycenia się raczej na P/E i P/B; EBITDA 16,7 mld PLN, kapitalizacja ~95 mld PLN, dług netto ujemny (gotówka 22 mld PLN > obligacje). Wskazuje to na niskie dźwignie finansowe i dużo bufora płynności.
- Trajektoria: wskaźniki systematycznie spadają od szczytu z lutego 2026 (P/E ~12, P/B ~2.0). Kurs cofnął się z 102.54 zł do 94.64 zł (-7.7% od 52w max) – spadek wyceny może być już dyskontem zapowiadanych obniżek stóp.
Jakość biznesu
- Marża operacyjna (wynik operacyjny/przychody odsetkowe+prowizje): 48% w 2025 (15.07 mld / 31.3 mld), stabilna.
- ROE: ~18% (10,68 mld / 58,5 mld) – wysoki, jeden z najlepszych w krajowym sektorze. 3-letni trend: 2022: 7.5%, 2023: 12%, 2024: 18%, 2025: 18% – wyraźna poprawa i konsolidacja.
- Dług/EBITDA: Dług netto = (3021 mld zob. z tyt. emisji dłużnych papierów + zob. wobec banków - gotówka) / EBITDA – ujemne saldo gotówki, brak istotnego zadłużenia netto.
- FCF margin: FCF za 2025: 10,5 mld PLN (przy przychodach odsetkowych 33,3 mld i prowizyjnych 7,1 mld = 40,4 mld) – marża FCF ~26%. To znakomity poziom.
- Dynamika przychodów: dochód odsetkowy rósł o 10% r/r w 2025 (32,4 vs 29,4 mld); prowizje +3% (5,24 vs 5,12 mld). Koszty ryzyka (odpisy netto) spadły z 6,4 do 5,8 mld rdr – lepsza jakość portfela, niższe rezerwy frankowe?
Nadchodzące zdarzenia
- 14 maja (czw) – raport za I kwartał 2026: Kluczowe punkty dla najbliższego tygodnia:
- Przed raportem rynek będzie dyskontował oczekiwania co do NIM (marża odsetkowa netto) – czy dalsze obniżki stóp (NBP obniżył w kwietniu o 25 pb do 4,50%) zdążyły się przelać na wynik. Konsensus rynkowy będzie krążył wokół tego, ile bank stracił na niższych stopach vs. korzyść z niższych kosztów depozytów.
- Koszty ryzyka kredytowego – portfel frankowy (wciąż ok. 10 mld PLN ekspozycji) i wakacje kredytowe (program hipoteczny 2026). Każde odchylenie powyżej oczekiwań rynkowych w odpisach będzie silnym negatywnym katalizatorem.
- Dywidenda: po raporcie poznamy rekomendację zarządu odnośnie dywidendy z zysku za 2025 – obecnie DY 7,21% to jedne z najwyższych w WIG20. W tygodniu przed raportem może być spekulacja wokół wysokości dywidendy, co wspiera kurs.
Ryzyka fundamentalne
- Cykl obniżek stóp procentowych: Każda obniżka stopy NBP ściska główny driver zysku PKO – dochód odsetkowy. Przy obecnej prognozie stopy na 4.00% na koniec 2026, NIM może spaść o 20-30 pb, redukując zysk netto o 1-1,5 mld PLN.
- Wakacje kredytowe i regulacje: Rząd przed wyborami 2027 może wprowadzić kolejne wakacje kredytowe lub podatek od nadmiarowych zysków banków (tzw. podatek od „frankowej nadwyżki"). To obciążenie kosztowe trudne do przewidzenia ex-ante.
- Portfel frankowy (ryzyko prawne): Ponad 100 mld PLN w kredytach CHF; koszt ugód ciągle się materializuje. PKO ma pokaźne, ale wciąż potencjalnie niewystarczające rezerwy (3,5 mld PLN w 2025). Gwałtowny wzrost nowych pozwów lub niekorzystny wyrok TSUE może wymusić dodatkowe odpisy.
- Konkurencja cenowa i regulacja depozytów: Ustawa o BFG i opłata ostrożnościowa mogą w 2027 podnieść koszty operacyjne. Dodatkowo intensywna walka o depozyty między bankami (oferty promocyjne) winduje koszt finansowania, co eroduje marżę odsetkową.
- Geopolityka i struktura gospodarki: Silna ekspozycja kredytowa na sektor MŚP i konsumenta wrażliwego na spowolnienie gospodarcze. Jeśli polskie PKB spadnie poniżej 1,5%, wzrost odpisów z tytułu utraty wartości kredytów może być znaczący.
🌍 Makro i Reżim Rynku
Szefie, najpierw reżim rynku, potem PKO:
Reżim rynku
Jesteśmy w silnej hossie na GPW i globalnie, na poziomie zbliżonym do lokalnego przegrzania (spadki z ATH są płytkie, <6%) — ale z rosnącą dywergencją między narracją prasy a freshem odczytów z ostatnich tygodni. WIG20 (+22.4% r/r) jest zaledwie -5.7% od 52-tyg. szczytu, a szeroki WIG -4.9%. S&P 500 i Nasdaq są na nowych 52-tyg. szczytach (+9.9% i +14.8% w 20 dni) — globalny risk-on jest bezdyskusyjny. DAX odstaje (-4.4% od szczytu), ale 20d +7.1% wskazuje na dołączanie. Prasa z połowy kwietnia mówi o „zaskakująco dużych zyskach" i „rekordowych poziomach mimo zawirowań", ale świeższe nagłówki (7-11.04) są bardziej wymijające („niewielkie zmiany", „eksperci podzieleni"). Liczby biją narrację — rynek faktycznie jest w pełnej hossie, ale sentyment przestaje być jednogłośny; pojawia się ostrożność, co często poprzedza korektę.
Spółka na tle reżimu
PKO (beta >1, sektor cykliczny) płynie z tym reżimem — hossa sprzyja bankom. -7.7% od 52-tyg. szczytu (mocniej niż WIG20) i ostatnia słabość (5d -2.1%) sugerują, że spółka niedawno oddała część siły w stosunku do rynku, co może wynikać z ryzyk frankowych.
Wrażliwości makro
Kluczowym driverem jest WIBOR 3M i stopa referencyjna NBP (obecnie brak świeżego odczytu, ale RPP utrzymała stopy bez zmian na kwietniowym posiedzeniu). Brak obniżek to pozytyw dla marży odsetkowej PKO. Na minus: CHF/PLN stabilny ok. 4.633 (+0.5% 5d) — frankowicze i nowe wyroki TSUE (16.04) są tu realnym ryzykiem niepieniężnym (koszty rezerw na wakacje kredytowe/przedawnienia). Importowana inflacja (surowce) nie uderza w PKO bezpośrednio.
Kalendarz rynku (nadchodzący tydzień-dwa)
Środa 6.05: Decyzja RPP ws. stóp. Konsensus mówi o braku zmiany — rynek już to zdyskontował, więc reakcja PKO powinna być neutralna. Ewentualne „gołębie" akcenty (sygnał obniżek) byłyby negatywne niższego rzędu. Piątek 15.05: finalny CPI za kwiecień — wyższy odczyt zwiększy presję na RPP, co byłoby pro-bankowe, niższy odwrotnie.
Ryzyka makro (3-6 mies.)
- Ryzyko korekty reżimu: błyskawiczna hossa + ostrożna narracja prasy → ryzyko realizacji zysków i korekty technicznej (WIG20 w okolice 3300). Dla PKO oznaczałoby to spadek z beta.
- Ryzyko prawne frankowe: nowa linia orzecznicza TSUE (przedawnienie roszczeń) może wymusić miliardowe rezerwy, niezależnie od koniunktury.
- Ryzyko zmian stóp w dół (przedwczesne luzowanie przez RPP) — uderzy w NIM w 2H2026, szczególnie przy stabilnym CHF.